一、行情走势及分析
1、行情走势。
【资料图】
美棉窄幅运行，近2个月的价格区间在78-88之间，依然是半年多以来的运行区间。
郑棉则持续上涨，近2个月从14500涨至最高17000，涨幅17%。期间分别有一次500点和1000点回调。
图1：内外棉价走势
数据来源：Wind、永安期货
2、行情走势分析。
美棉此前估值偏高，所以缺乏继续上涨的空间。但下方又有干旱天气和需求的支撑。5月以来，新年度库销比走低，拉高了美棉估值中枢，使得美棉拉高了上方空间。但天气和作物生长状态转好又带来利空影响。宏观则在美国债务上限谈判、加息节奏及美元走势上摇摆。所以整体低位震荡。后期关注区间上方表现。
国内的上涨基础是产业整体运行良好。因此棉价在3月底宏观风险逐渐解除后即开始上涨。且新年度种植面积减少、新疆恶劣天气等带来了供给端驱动。6月以来的大涨行情，有回调结束资金再次进多意愿强烈有关，也有各种“数据误差、现货紧缺、大厂扫货”等小作文加持作用，而本身也与国内增产但去库的现实（内外倒挂导致进口棉和进口纱明显减少、需求端在疫情防控政策调整后迎来补库加持的消费增加）、产业良性运转（纱厂维持高开工低产成品库存）等相关，因而市场主流存较浓看涨情绪，在资金青睐之下出现了大增仓和价格大涨的局面。在抛储、增发进口配额、绝对价格产生对抢收的预警及抑制等因素出现前，价格依然偏强运行。但上涨不会顺畅而为，因为有淡季和中国外市场需求偏差的制约。节奏上或许会以波浪形上涨或者大涨而后快跌的形式完成。继续关注价格和持仓变动，风险更多是高波动带来。
二、市场焦点
1、全球消费增长预期支撑价格。
全球消费目前处于近年低位，但预期新年度会转为增长。美国农业部预估23/24消费从低位的2400万吨附近回升至2500万吨以上，增幅约6%。历史上看，消费回升的年度，价格一般会出现方向性上行，只不过高度还要依赖于供给端变化和宏观背景。
基于近远期这种大的供需结构，以及价格大多时候会提前反映市场预期，美棉价格于本年度前段弱势下跌，而后止跌并低位震荡。在新年度预期改变前，价格有了一定上行动力。但也要看最终需求兑现情况。
图2：棉花产需变化及价格走势
数据来源：USDA、永安期货
2、美棉价格中枢上移
以22/23年度的库销比来评估，美棉价格是高估的，但这和美国植棉区干旱、种植成本较高、其他农产品偏强等联动影响相匹配。不过按目前最新对23/24预估，价格高估转为处于了中性水平。如果后期有利多驱动，会带给美棉一定阶段性上涨空间。
图3：美棉库销比反比与价格走势
数据来源：USDA、文华、永安期货
3、后续关注主产区产量的调整
美国近期的干旱明显缓解，尤其是德州地区。因此后期美国的弃耕率和产量都可能做调整。当然了，其出口可能也会去调增，但是增产的预期仍需要消化。目前美棉市场的弱势也在提前体现这种预期。
图4：美国干旱变化
数据来源：USDA、永安期货
其他主产区中，巴基斯坦、印度、澳大利亚、巴西预期同比增产，减产的除中国外还有土耳其。最终产量还是会有变数，尤其印度的产量数据。此外，印度的msp价格一般在上涨行情里会成为低位支撑，也是市场焦点。而本年度印度MSP价格预期将上调，且幅度在8%-10%。
4、中国的消费转好早于国外市场。
国内的节奏不同于国外市场。疫情和防疫政策的改变是国内很大的宏观变化。因此国内产业的转好更早，以12月为情绪改善时点，以春节前后为产业转好时点。这也是12月份以来内强外弱的驱动之一。
图5：国内消费数据调整
数据来源：USDA、永安期货
5、国内下游产业运行状态是支撑方向的信心所在。
国内消费在整体“弱复苏”背景下却表现为强表观消费，这得益于产业长链条补库（包括供应链金融放大了库存容量）。而现实的观测主要以产业运行状况来展开。到目前为止，由于纱厂依然维持高开工和低产成品库存局面，因此，产业的运转依然按良好对待。市场也在不定时的交易这一驱动。
但目前淡季情况下，布厂开机在下降趋势。产成品库存有累积苗头，需要关注其绝对值和持续时间。
图6：国内棉花中下游产业运行状态
数据来源：华瑞信息、永安期货
图7：利润和订单角度也反映出当前淡季
数据来源：华瑞信息、WIND、永安期货
6、国内供给因素持续成为热点
1）首先是当前年度的增产去库：
国内22/23年度产量大增：截止到2023年6月5日，新疆地区皮棉累计加工总量624.01万吨，同比增幅17.42%。信息网预估22/23年度中国产量679万吨，同比增加96万吨，或16.5%。
但国内产量大增的同时，棉花及棉纱进口均减少，再加上国内消费的复苏，刺激了国内增产而减库存的局面：国内进口预估147万吨，同比减27万吨或15.5%。但截至4月累计进口95万吨，同比已减少22万吨。且截至4月底纱线累计进口73万吨，同比减39万吨。从工商业库存角度，截至4月底的数据是514万吨，今年环比降库时间晚于往年，但截至4月底的数据已经同比减10万吨，考虑到后期需求同比转好，去库程度或将继续增加（干扰项是进口棉花及进口棉纱的量，对标内外价差情况）。
Ps：关于近期市场热炒的库存数据问题：a、去库存结构下，库存偏紧是事实，尤其盘面快速涨价后会导致可流通棉花资源不足。b、传说中的各机构调研数据也多寡不一，而所谓的实际数据将和棉花信息网数据有80-100万吨差异的计算方法有多处不符合实际的计算问题。近期可关注棉花信息网最新公布数据。c、基于3月底库存数据有两次调整，因此库存数据可能会有调整，但误差或不会很大。但是一经调整，会继续加剧现货的紧张（非炒作的无花可用的那种紧张）。
变量是政策端。如果有抛储或增发配额行为，那么将缓解近期库存紧张的预期。
图8：国内供给和库存走势
数据来源：棉花信息网、wind、永安期货
2）新年度的减产预期：
USDA预估数据：2023/24年度中国棉花产量预期598.7万吨，同比减69.7万吨，减幅10.4%；消费量预期816.5万吨，同比调增21.8万吨，增幅2.7%；进口量预期196.0万吨，同比调增47.9万吨，增幅32.3%。期末库存预期834.7万吨，同比减少24.0万吨，减幅2.8%。
中国棉花信息网的预估：产量方面，目前新疆棉花播种基本结束，根据近期调查，植棉面积减幅较此前预期明显扩大，在上调本年度新疆植棉面积的基础上，预计新年度新疆面积减幅7.1%，根据预测单产推算，新疆总产同比下调10.6%至约560万吨，全国总产下调8.6%至608万吨。
调研信息：根据多方了解，目前新疆产量评估仍存争议。结合面积和天气影响，目前调研汇总显示，新疆面积减少幅度在8%-10%之间，单产在5%-7%之间。产量预估集中在530万吨附近。但后期7/8月天气仍将是关键，需重点关注。
7、国内抢收预期
新疆加工产能严重过剩。抢收的预期会被动抬升价格。而近期的新疆调研显示，疆内目前基于对补贴限量后不确定的担忧以及成本考虑，将籽棉价格预估放在7-8.5元/公斤之间，再根据棉籽价格预估，2.5-3元/公斤，换算出皮棉价格预期在15000/16000-18000/19400范围。而收购价较期货盘面升水500以内为愿意收购，500以上会偏谨慎。因此期货价格一旦进入18000区间，基于抢收的价格风险或将一步步显现。
图9：新疆轧花厂产能过剩情况以及历史收购季的期现价格对比
数据来源：棉花信息网、wind、永安期货
三、行情焦点
1、持仓和价格高度
棉价因去年的超跌，产生了估值优势，而后不同阶段又具备了消费复苏、补库、减产、天气等多个利多驱动。从估值的角度，此前产业链企业从生产加工、采购贸易、纺纱织布等环节，均认同低价匹配时间的低经营风险。配合国内流动性宽松环境，给低价格带来不同程度支撑。棉花期货的市场热度及资金关注度也极高。
但价格涨高了之后该驱动也自然减弱。
图10：盘面持仓剧增以及棉价按历史价格的估值分区
数据来源：wind、永安期货
2、价格有上行基础，但过高的价格和供需结构不匹配
以上多个点都讲述了价格上行基础。但是从大的供需角度，整体供需缺乏大的矛盾。不支持价格的大牛市。
图11：产销结构（参照历史牛市时期）
数据来源：USDA、永安期货
3、横向比价，低估/比价优势在慢慢改变
一方面，和其他作物比较，去年棉价大跌使得棉花相较豆类、玉米出现低估值优势，这在减面积上也有一定反应。但是随着之后棉价低位继续上行而谷物开始大跌，该比价优势逐渐开始逆转，尤其是远期价格。另一方面，从内外的角度，无论是内外价差，还是内外纱价差，国内低估优势也逐渐消失。这是国内独涨带来的压力。
图12：产销结构（参照历史牛市时期）
数据来源：WIND、华瑞、永安期货
综上各因素：价格依然偏强运行，但节奏上可能不会顺畅，短期淡季压力下，震荡或回调都可能发生，但后期仍有天气、秋季下游旺季、和新季减产及抢收驱动。但时间点上，抢收兑现后，很可能就是上涨行情的结束。在此此前，产业上的压力点可能在抛储、增发进口配额、绝对价格产生对抢收的预警及抑制等。
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